ST慧球可能被借壳 “梦幻”方案是否最终能变成现实

前期备受市场关注的ST慧球可能被借壳！这一次，将和它擦出火花的是传媒巨头——新浪。公司昨日晚间发布借壳预案，将吸收合并从事互联网营销业务的天下秀100%股权，新浪集团和自然人李檬将变更成为公司实际控制人。

这个对ST慧球而言堪称“梦幻”的方案是否最终能变成现实？标的资产7.5亿元的净资产，被赋予了45.5亿元的高估值的合理性在哪里，资产到底过不过硬；其去年形成的“新浪+李檬”的共同控制模式是否稳定，是否符合IPO“三年实控人不变”的硬性要求；不停牌发布方案前一交易日股价涨停是否属于消息泄露？这些疑问仅靠预案信息无法回答。

在重组不停牌逐步成为常态情况下，面对这样一份突然抛出的方案，监管连夜关注并采取措施——上面这些核心问题，都在上交所当晚对公司下发的问询函中，要求公司回答并提示有关风险。

共同控制如何实现？

ST慧球的重组分为如下几部分。北京天下秀科技股份有限公司拟通过协议转让的方式，以5.7亿元受让公司现第一大股东瑞莱嘉誉持有的上市公司4604万股，对应持股比例11.66%，借此天下秀成为公司控股股东，公司实际控制人变更为新浪集团和李檬。

另外，上市公司向天下秀所有股东发行股份购买其100%股权，发行价格不低于定价基准日前60个交易日上市公司股票交易均价的90%，即3元/股，拟置入资产的预计对价为45.5亿元，发行股份约15亿股。上市公司为吸收合并方，交易后，天下秀将注销法人资格，上市公司作为存续主体，同时，天下秀持有的4604万股上市公司股票将相应注销。

根据安排，上述股权转让不以发行股份购买资产交易为前提，也不以吸收合并为前提。同时本次吸收合并将向上市公司的股东提供现金选择权。

“新浪+自然人李檬”的控制权结构是怎么来的？根据预案，2017年12月，新浪集团和李檬签署了一致行动协议，标的资产为两者所共同控制。其中，新浪集团、李檬分别间接控制天下秀34.47%和16.72%的股权，但是，双方委派董事数量和持股数成反比，新浪委派2名董事；李檬委派3名董事。如此“反常”的安排，到底是何意图，一致行动协议有何规定，到底“谁说了算”，预案都没有披露。对此，问询函需进一步披露新浪集团实控人和股权结构，上述一致行动协议的主要内容，说明认定共同控制的合理性和控制权的稳定性。

同时，预案并未披露之前标的资产的控制权状态和认定情况。而按照目前监管，借壳比照IPO的要求，必须符合“三年控制人不变”的硬性要求。对应这一关系到重组成功率的核心问题，方案并未涉及。因此，上交所的问询函要求公司披露2017年12月之前标的资产的控制权状态，以及是否符合IPO关于控制权稳定的规定，并且提示可能不符合IPO条件的风险。

借壳资产优于同行的高毛利怎么来的？

标的资产短期估值巨大变化也是问询的一个方面。预案显示，天下秀2017年营业收入、净利润分别为7.4亿元、1.1亿元，2018年上半年则对应为5亿元、6500万元。截至2018年6月30日，天下秀的所有者权益为7.5亿元，本次交易预计对价为45.5亿元，增幅约500%。

此外，2017年6月12日，两名新增股东的增资代价为：以3000万元认购新增313万股股份，1.8亿元认购新增1891万股份，对应均为9.58元/股。为此，公司需要披露增资价格对应的估值，与本次估值的差异原因及合理性；本次交易中，评估增值较高的原因及合理性，并提示相应的风险。

与之相关的是经营情况是否与高估值匹配。天下秀主要经营模式为新媒体营销代理服务和新媒体广告交易系统服务。问询函指出，新媒体营销代理服务主要以媒介返点作为盈利来源，通常互联网营销行业竞争激烈、行业壁垒较低，而标的公司2015年-2018半年度毛利率维持在30%以上，同时，标的公司2015年-2017年净利润复合增长率为88%，而互联网广告行业2015年-2017年复合增速约为30%。

为此，公司需结合相关行业信息补充披露两大内容：标的资产享有较高的毛利率的核心竞争优势，以及公司对下游媒介资源的依赖度；整体宏观经济增速减缓、广告主及媒介资源端更具备议价能力的情况下，公司大幅高于行业增速的原因。

标的资产的业务独立性是另一大问询方向。天下秀主要通过与新浪微博等平台的合作从事互联网营销业务，而新浪本就为该公司实际控制人。为此，问询函要求补充披露标的资产的经营和盈利是否严重依赖于新浪微博等股东的资源，是否存在同业竞争，并结合前述情况充分说明其业务独立性，及是否符合IPO关于独立性的相关规定。

此外，目前ST慧球主营智慧城市和物业管理，从未涉足过上述业务。公司被要求补充披露本次交易是否构成会计上的反向收购，如果交易将产生大额商誉，公司需相应提示风险。

方案披露突然上交所监管快速问询

值得关注的是，对ST慧球的重组问询是在“重组不停牌”的模式下进行的。一方面，面对此类突然抛向市场且容易引发股价异动、市场炒作的重组方案，上交所监管快速反应——当晚，上交所就重组方案发出问询函，并要求公司召开媒体说明会。

另一方面，监管也重点关注到此前的股价波动。11月30日，即方案发布前一个交易日，公司股价涨停。为此，上交所要求公司督促相关方尽快提交内幕信息知情人情况，并就内幕交易风险可能导致交易暂停或终止风险作出提示。ST慧球这次重组将会怎么演绎，值得重点关注。