家具行业整体回暖明显 短期景气复苏强劲

家具行业中长期具备需求支撑。2017年前4月，商品房销售面积累计增速为13.00%，好于去年市场对于今年商品房销售的悲观预期。不仅如此，我们认为，家具行业虽然是房地产后周期行业，但是滞后效应正在逐步减弱，未来，存量房翻新将为家具行业提供强力需求支撑。同时，市场份额快速向细分龙头集中已是确定性趋势。对于细分龙头未来成长性而言，集中度提升已经成为比家居行业成长更重要的主导因素。

家具行业短期景气明显复苏。2017年前4月，国内家具行业实现营收2，741亿元，同比累计增长12.90%，比去年同期提高4.5pct。家具出口自3月起结束连续15个月负增长，前4月同比增长4.1%，行业整体回暖明显，我们预计今年家具行业整体市场规模将达9，500亿元左右。

定制家居是家具行业中确定性高增长的子行业。与传统家具相比，定制家居在环保、设计和空间利用等方面有突出优势。目前，我国定制家居渗透率为20-30%，与日韩等国相比，行业集中度提升仍有较大空间。我们看好在消费升级和全装修房屋政策推动下，定制家居行业将持续保持高速增长。我们预计，未来几年整体衣柜增长中枢为20%-30%，整体橱柜为10%-15%左右，到2020年定制家居市场规模将超过3，500亿元。

资本助力，定制家居行业迎来发展良机。产能：各公司的产能建设一方面尽可能考虑了全国性产能布局，另一方面，工业4.0制造是各企业共同的发展追求；信息化：信息化作为定制家居企业的核心竞争力，是各家企业未来重点建设项目之一。

从现阶段各企业信息化建设控费增效的成果来看，橱柜龙头欧派家居拥有业内领先的板材利用率、一次安装率和成本控制能力；产品端：推进“大家居”战略已经成为定制家居企业的确定性发展趋势，欧派家居、索菲亚、好莱客和尚品宅配都在持续推进“大家居”的落地。其中，全屋定制能力突出的尚品宅配享有行业最高的客单价。

从单店收入的情况来看，具备全屋定制能力和推进“大家居”力度大的企业，单店收入显著高于其他企业。近年，随着消费者对家具产品环保属性重视度的提升，环保板材正在成为定制家居企业竞争的焦点之一。根据相关检测数据来看，现阶段好莱客和尚品宅配所使用的板材具备最为突出的环保性能。渠道端：除尚品宅配以C2B+O2O模式为核心销售方式之外，经销商专卖模式为各定制家居企业的核心销售模式。欧派家居拥有目前业内最大、最广的本土销售网路以及相对完善的海外销售渠道。未来，新设门店，以及深化与地产开发商的合作，拓展B端渠道，是定制家居企业渠道扩张的核心方式。

财务分析：在营运和盈利方面，欧派家居拥有行业最大的营收和净利润规模，索菲亚在2014年后收入复合增速最高，而好莱客则从2016年起业绩弹性最大。在经营效率方面，尚品宅配凭借独特的“C2B+O2O”模式，存货周转率和应收账款周转率显著高于同业。在偿债能力方面，索菲亚、好莱客和皮阿诺负债率相对较低，且具备较强的短期偿债能力。

行业策略：2017年前4月，家具行业实现营业收入2，740.6亿元，累计同比增长12.90%，家具出口也已结束持续15个月的负增长，行业景气度明显提升。定制家居作为最能迎合新一代消费者需求的家具产品，具备巨大发展空间。2017年，在地产调控的大背景之下，定制家居企业迎来密集IPO上市潮，成为资本市场关注焦点之一。本报告旨在通过对各上市和待上市定制家居企业的信息化、产品、渠道和相关财务数据等方面进行对比分析，精选在各方面具备领先优势，中长期成长动力充足的优质标的。

重点推荐：好莱客、欧派家居、索菲亚。建议关注：尚品宅配、金牌橱柜、皮阿诺、我乐家居、志邦股份、顶固集创。

风险提示：宏观经济波动风险，原材料价格波动风险，各标的公司融资募投项目建设进度不达预期。