为什么说债转股暗藏道德风险？债转股远水不解近渴

大规模实施债转股很可能会面临巨大的道德风险。为什么说债转股存在巨大道德风险呢？一旦债转股得以成为企业降杠杆的普遍选择，企业就可以轻易减少负债。这反而会降低企业改善内部管理、完善激励机制的动力，也就无法从根本上解决企业杠杆率过高的问题。

当前，中国经济正面临诸多挑战，杠杆率过高正是其中之一。从杠杆率的结构来看，非金融企业部门的杠杆率过高是中国杠杆率的最主要特征。为了有效降低非金融企业杠杆率，减轻企业债务负担，国务院于2016年10月10日下发《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》文件并提出明确要以市场化、法治化方式降低企业杠杆率。

市场认为新一轮的大规模债转股即将启动。本次国务院出台的《意见》给出了七种降低企业杠杆率的主要途径，包括兼并重组、盘活资产存量、加大金融支持等，而债转股只是其中之一。同时，鉴于大规模实施债转股将面临许多问题，不宜成为降杠杆的主要手段。为什么说债转股存在巨大道德风险呢？主要有以下原因。

为什么说债转股暗藏道德风险？

第一，债转股的供需将严重不匹配。按照市场化原则，实行债转股的企业理应是优质企业，只是暂时遇到了困难。果真能循此逻辑实行债转股，企业能够降低债务负担，获得喘息之机；待企业经营恢复之后，银行可以获得不菲的股权收益，从而避免最初选择债务清算而造成的损失。《意见》也给出了实施市场化债转股的企业应满足的条件，如技术先进、产品有市场、信用状况较好等。

但是，中国目前最需要债转股的企业并不是这些优质企业，而是那些产能过剩行业和效率低下的企业。这些企业的股权价值并不高，银行和其他第三方机构不会首先选择债转股。如此一来，市场化的债转股就会面临严重的供需不匹配：能够债转股的企业不需要转，而需要债转股的企业不能转。与此同时，这也意味着若坚持按照市场化原则实施债转股，最终的完成债转股的企业会比预计要少得多，绝大多数企业还要通过其他的途径降低企业杠杆率。

第二，债转股的潜在规模过大。如果把债转股当成降杠杆的主要手段，那么高杠杆行业和企业自然就是债转股的重点对象。此时，债转股的实质就是进行债务减免，目标是让这些企业在完成债转股后能够正常还本付息。照此逻辑我们可以大致测算出债转股的潜在规模。

以钢铁行业为例。根据国家统计局公布的数据，2015年末钢铁行业总负债约为4.37万亿元。2015年，钢铁行业的息前净利润大致为1667亿元(用利润总额+财务费用来大致估算)。如果这些利润都用来偿还负债利息的话，那么按照2015年6.2%的平均利率测算，可得钢铁行业理论上可以承受的负债上限为2.69万亿。实际负债比理论负债上限多出的1.68万亿，就是钢铁行业的潜在债转股规模。