长安基金陈立秋：A股投资者结构迎重大改变

在长安基金投资总监、长安鑫利优选基金经理陈立秋看来，被正式纳入MSCI指数后，随着海外长线配置资金的持续流入，A股市场将迎来重大变局，投资逻辑将进一步同国际市场接轨，现金流充沛的大消费、教育、创新药等行业迎来战略性布局时机。

近两年来，A股市场国际化步伐加快，投资逻辑也逐步同国际接轨，具有国际投资视野的基金经理有先发优势。在入职长安基金之前，陈立秋管理过海外对冲基金，担任过券商的研究主管，还管理过保险资金，对A股、港股和美股均非常熟悉，投资视野开阔。

在陈立秋看来，随着6月被正式纳入MSCI指数，A股市场国际化进程将进一步加速，海外低成本长线资金的持续流入，将给A股市场投资者结构带来重大改变。陈立秋说：“相对国内大多数交易型投资者，海外市场更多是配置型投资者，不会随意买入，但买入后就会中长期持有。”

1988年MSCI发布新兴市场指数后，先后有印尼、土耳其、韩国、印度等13个国家被纳入。根据民生证券的研究报告统计，纳入MSCI指数1个月、6个月和1年后，上述国家股市上涨概率60%以上。

陈立秋认为，A股被纳入MSCI指数对市场会带来三方面影响：一是整体估值与国际市场趋同；二是波动率持续走低；三是海外投资机构影响力增加，换手率下降。陈立秋说：“短期可能会有波动，但从长期看，将会促使市场发生质的变化。”

DCF模型将成为主流投资逻辑

该如何把握接下来的投资机会？陈立秋认为，进入国际资本体系的A股市场，将进一步向国际市场靠拢，DCF模型将会成为主流投资逻辑，长期趋势向好、现金流充沛的行业值得重点关注，主要包括大消费、教育和创新药等。

在陈立秋看来，海外资金成本比国内低，追求稳定可持续的增长。国内人口基数大，消费升级市场空间巨大，龙头公司有稳定现金流，并且具备行业定价权，成熟市场通常会给予三四十倍乃至更高估值。陈立秋说：“在近期震荡市中，部分食品、饮料行业龙头股逆势向上，股价屡创新高，这同海外资金偏好的驱动因素直接相关。”

对于教育行业，陈立秋认为，该行业现金流充沛，积累品牌优势后，很容易异地复制扩张。以K12教育为例，一旦学生入学，中途退学的概率非常低，会带来长期稳定的现金流，商业模式绝佳。从市场空间看，在放开二孩政策以后，新出生人口预计会相对稳定。在居民收入增长之后，教育支出将会加速增长。

对于创新药市场，过去一两年来大幅飙涨，2018年以来更是强劲飙涨。从静态市盈率看，龙头股估值大多高达四五十倍乃至七八十倍。如何看待这种情况？陈立秋认为，创新药贵主要源于投资逻辑差异，海外市场对创新药通常用DCF模型估值，医药研发的长期投入，按照自由现金流贴现回来，折算成企业当前的价值，国内传统PE估值法不适用创新药投资。

通常情况下，新药开发流程包括药物发现、临床前实验、临床一期、临床二期、临床三期、新药上市申请等环节。按照DCF模型，每向前推进一个环节，尽管投入费用会增多，但成功概率会加速增大，预期回报率也会大幅增加，市场就会给予更高估值。

陈立秋说：“如果能深刻理解创新药研发流程及投资逻辑，就能明白为什么很多创新药估值非常高的原因。”