“去杠杆”不是去到零 “一行三会”频频释放温和信号

“‘去杠杆’不是去到零”

自去年初以来，“去杠杆”开始向金融领域延展，随后“一行三会”集体出动，推出了一系列“去杠杆”举措。不过，在分析人士看来，“去杠杆”是一把双刃剑，要把握好力度。如果过度“去杠杆”，也会给实体经济带来“伤害”。而在前期疾风骤雨的举措后，监管层也释放出温和降杠杆的信号。

6月4日，在2017年清华五道口金融论坛上，清华大学五道口金融学院理事长兼院长吴晓灵表示，“去杠杆”是一个动词，而不是完全去掉杠杆，这个杠杆不是去到零。

对于我国的杠杆率情况，吴晓灵指出，我国的整体杠杆率是可控的。她指出，任何一个经济活动没有杠杆是不可能的，现在关注到的中国经济整体杠杆率在全球是中等的、可控的，但是中国杠杆率的结构是不合适的，中国的居民杠杆率最低，政府的杠杆率尚可，而企业的杠杆率在全球是最高的，企业是生产的主力，如果企业不能从沉重的债务中解脱出来，对于提高经济效率是没有好处的。

对于企业杠杆率，吴晓灵指出，在严厉控制政府债务率上升的同时，努力进行金融的改革，让企业能够把杠杆率控制在适度的范围之内。

此外，吴晓灵在谈及影子银行时表示，影子银行的存在某种程度上是我国金融制度并不完善的产物，并不能人人喊打，它虽然发展畸形，却是直接融资的一部分，要看到它在发展直接融资方面的重要作用，也要看到它的隐患。

“一行三会”联手“去杠杆”

此轮“去杠杆”的思路在2015年底中央经济工作会议上提出，之后，实体经济部门通过地方政府债务置换、债转股试点、资产证券化探索等多种措施，使债务成本有所下降，但杠杆率没有停止继续上升的趋势，债务压力并没有充分释放。

自去年“一行三会”集体出动推出多项“去杠杆”举措。在货币政策上，自去年三季度以来，央行公开市场操作通过“缩短放长”抬升资金成本，进而促使金融机构“去杠杆”。去年8月，央行重启了14天期和28天期逆回购操作，向市场表明拉长资金期限来降低债市杠杆水平的意图。

今年一季度开始，央行将商业银行表外理财资产增速纳入广义信贷增速考核，以约束银行表外资产的扩张速度。

除了央行宏观审慎评估体系（MPA）趋严、考核加码外，今年4月，银监会两周连发7个文件，将这场金融“去杠杆”行动推向了高潮。银监会密集下发了《关于银行业风险防控工作的指导意见》、《关于开展银行业“不当创新、不当交易、不当激励、不当收费”专项治理工作的通知》等多个监管文件，重点指向同业、银行理财、委外等业务，引导资金更多地投向实体经济，严控期限错配和杠杆投资。

此后，证监会、保监会等部门也陆续出台针对各自监管领域的“去杠杆”政策。

黄金钱包首席分析师肖磊表示，“去杠杆”是防范金融风险的一贯做法，各国在收紧监管方面都会“去杠杆”，比如2008年后，美国就开始大规模“去杠杆”，房地产等市场的信贷开始收紧。目前国内“去杠杆”是多方面的，包括资本市场，防范各类杠杆资金进入股市；房地产市场收紧信贷，债券、保险等市场也加强了监管，且逐步抬高了利率。

“去杠杆”成一把“双刃剑”

“去杠杆”有利于防范产生资产泡沫、监管套利以及经济脱实向虚等风险，但在分析人士看来，“去杠杆”也是一把“双刃剑”，要把握好度，如果过度“去杠杆”，也会给实体经济带来“伤害”。

联讯证券首席宏观研究员李奇霖指出，随着金融“去杠杆”的推进，实体经济可能会受到负面冲击，市场的信用风险会加大。苏宁金融研究院宏观经济研究中心主任黄志龙表示，中国政府的金融监管长期面临“一管就死、一放就乱”的周期，当前的金融“去杠杆”，各个监管部门可能有“矫枉过正”之嫌。特别是“一行三会”累积叠加的强力监管举措，可能会产生社会融资规模自我强化的萎缩，引爆或放大金融风险的可能。

对于金融“去杠杆”带来的影响，黄志龙指出，金融“去杠杆”将带动金融市场和实体经济利率上升，进而通过债券融资萎缩、信贷投放下降和抑制表外融资等多种渠道带动社会融资增速放缓，导致实体经济资金面趋紧，加大经济下行压力。至于这一影响会持续多长时间，需要观察央行货币政策的调整和决策部门对经济下行的容忍度。

肖磊表示，后果短期来说，会带来各类资产价格的下跌、流动性的紧缩，以及利率的上涨。但只要存在金融市场，杠杆就肯定存在，杠杆率也是调节经济的一种方法，由于中国目前债务水平已经偏高，杠杆率本身是比较高的，但中国经济目前基本面问题不大，因此降杠杆的风险率不高。

金融“去杠杆”将更加温和

对于如何把握“去杠杆”的力度问题，分析人士指出，“去杠杆”应分部门操作，在多位受访人士看来，金融市场的“去杠杆”仍需持续，不过将更加“温和”。

中泰证券首席经济学家李迅雷认为，“去杠杆”作为经济结构改革的一个重要内容，是非常有必要的。但在操作层面，必须了解哪些杠杆要去、哪些杠杆要稳、哪些杠杆要加。基本判断是：政府部门的杠杆要加，否则经济矛盾就会凸显；金融企业和非金融企业要“去杠杆”，居民部门则要稳杠杆。

在黄志龙看来，“去杠杆”应该区分不同的部门，金融部门应该经历“去杠杆”的过程，这也是当前监管部门正在积极推进的。非金融企业部门也应该面临“去杠杆”或者“稳杠杆”，而在企业部门中，国有企业则是“去杠杆”的重点，民营企业应适当鼓励“加杠杆”，金融机构在支持民营企业扩大投资中应有所作为，而政府部门特别是中央政府部门仍然有“加杠杆”的空间，居民部门在经历过去一年多的快速“加杠杆”，今后一段时期应该是“稳杠杆”。

事实上，虽然金融“去杠杆”一直在持续，但近期“一行三会”频频释放温和“去杠杆”的政策信号。5月5日，证监会新闻发言人邓舸表示，有关证监局近日督导部分证券公司对照法规要求开展资管业务自查，是前期监管工作的延续，并非新增要求；5月12日，央行进行4590亿元MLF操作，给市场流动性“解渴”；央行在一季度货币政策报告中表示，“缩表”并不一定意味着收紧银根；在5月12日的“银监会近期重点工作通报”通气会上，银监会审慎规制局局长肖远企表示，对于近期出台的监管检查要求，银监会是有计划地实施，有步骤地推进，做好工作步调和时间安排的统筹协调，为各项工作落实时限设置一定间隔，实行错峰推进。

对此，黄志龙表示，金融监管和宏观调控始终是平衡的艺术，既要防范系统性金融风险的累积，并最终导致金融危机，又要不影响金融体系配置资金的效率，监管部门始终要从中取得平衡。