刘煜辉：中国进入泡沫收缩时间 重振实体经济阶段

4月以来的A股市场不太给力，不少投资者选择关灯吃面。如何看待当前白马股抱团取暖？金融去杠杆的压力下，宏观利率不断上升，强监管何时结束？未来楼市、股市和债市的机会在哪里？

针对这些宏观层面大问题和大思考，来看看天风证券首席经济学家刘煜辉怎么说。

核心观点

1、未来一段时间，我们可能会明确地看到中国已经进入了一个泡沫收缩的时间，一个由虚回实的过程，一个重构资产负债表，重振实体经济的资本回报率的阶段。

2、整个加杠杆的过程（杠杆上升，资产负债表膨胀）已经持续了四到五年甚至是更长的时间，现在如何从左侧翻越一个拐点，进入右侧。如果简单按照一个自然过程来看的话，这两边应该是对称的，更何况我们面对的中国是一个非常特殊的经济体制，也就是说政府在经济中是一个最大的不确定性变量。

3、其实在股票市场也可以看到，比如说从2012年开始逐步繁荣的一二级市场联动，定增、资产重组的背后所支撑的各种交易结构，这些资产实际上现在就处在和信用债类似的状态，被闷在里面了。比如投进PE、VC，新三板那么多钱，从资产的形态来讲现在这些钱已经很难交换出来了。包括今天我们正在失去流动性的楼市，我觉得未来它的前景应该大概率和前面几类资产可能是类似的状态。

4、价值投资的产生实际上对于市场的交易者来讲完全是一个被动的选择，就是他在面临宏观金融条件那么大的变化的时候，被动地去拥抱确定性、拥抱流动性的过程。随着时间的推移，慢慢地抛弃过去靠流动性溢价支撑估值的品种，把资金换出来，然后转向那些所谓的确定性的“大白马”。

5、在这样一个慢刀子割肉的状态下，这个系统中99.99%的人都是难以逃脱的，大家都是风险的分担者。中国有一个词叫做温水煮青蛙，这个过程中会看到一个明确的状态，就是过去多余的货币造成这种奶油堆砌的资产虚高的效果，多余的货币会慢慢的蒸发。对于人心来讲，他所感到的痛会因为时间的拉长慢慢麻木。当然政策决策者可能更希望看到这个状态。这个慢刀子割肉的状态，如果对应到官方的文件来讲，就是守住了不发生系统性风险的底线，因为所有人都在分担这样的痛苦，经历这样的调整。

6、短期看，作为个人投资人来讲，要果敢地进行自身的资产结构的调整。你要把那些从前景来讲可能已经非常明显的丧失流动性的资产转移出来，尽管可能已经卖不出很好的价格，但必须要转成具有流动性的资产。

7、目前债券市场调整的状态，按照我们这种专业经历过的人的角度来讲，现在这个状态也就是说哼哼唧唧的一个状态，还没有到哭爹喊娘那个状态。

8、中国是什么问题呢？简单来讲一下中国的问题不是增长的问题，而是代谢出了问题，一个亚健康的躯体，我们要想使这个人的代谢一直维持在正常水平的话，必须运动运动，出出汗，蒸蒸桑拿，排排毒，保持正常代谢。中国没有解决好的问题是，过去几年因为不断地放货币，使它自身正常的代谢功能已经越来越衰竭了。

简单来讲就是如果一遇到小病小痛，就用抗生素、点滴把它压住，但是体内的毒没有排出去，久而久之，湿毒都瘀积在体内，整个经济体的气血不畅，最后直至任督二脉堵死，这个时候出现一个大问题。现在我们讲金融去杠杆、金融监管或者是说金融整肃也好其实就是想让经济体排毒，去金融风险实际是排毒的过程，或者叫拆弹的过程，排毒让经济体重新回到一个正常代谢的状态。

9、我们讲现在的房地产的政策调控，是要往资产里面钉钉子，我们如果要持续不断的往里面钉的话，我们真正有可能会钉出我们政府文件里面所写的那样，实现房子是用来住的而不是用来炒的。就是我们开玩笑说，往里面钉钉子，最后可能会钉出一个“人民的名义”出来。实际上，房市的调整，其实对应的是中国的一个信用收缩的过程，就是说如何让过去的混乱的货币信用创造的一个狂潮熄火，能够完成一个信用周期的调整的过程。