小金属：关注钨上下游一体化 深耕高端深加工企业

根据2015年美国地质局统计，我国金属钨储量190万吨，占全球总储量的57%；中国金属钨产量为7.1万吨，占全球总产量的81%。根据国土部统计，钨储量主要集中于江西、湖南两省，占全国59.2%。钨矿控制权集中度较高，五矿集团控制的钨储量约占全国30%。

上游：国家限额限产，效果不佳；原钨供给过剩，但逐步好转。中国一直非常重视钨行业管控，从开采、选冶、加工到出口等各个环节，实行有计划的统一管理。虽然国家限额限产，但效果不佳。15年钨精矿开采配额为9.1万吨，但全国钨精矿实际产量近12万吨，超采比例超过30%。

由于超采现象存在，中国原钨处于供过于求的局面，但局面逐步好转。2014年过剩为1.47万吨，2015年1.30万吨，同比下降11%。2015年国内钨精矿年均价格7.35万元/吨，同比下跌30%。89%的钨矿山企业亏损。

下游：国内钨消费渐增，产业链结构优化，但与国外相比，差距犹存。2015年国内钨金属消费量为4.15万吨，同比增长3.23%。从近10年来看，国内钨需求量一直处于上升势头。

从出口结构来看，我国钨产业格局逐步往中高端进发，竞争力逐步变强，但与发达国家相比仍有巨大差距。硬质合金作为钨资源的最大应用领域，2014年中国产量2.49万吨，占世界总量的40%，但总产值只有世界的20%。

政策：三重利好“钨企联合减产”+“国储和商储”+“稀有小金属条例”。2016年3月钨企联合减产1万吨，占2015年总产量的8%。江西钨业、洛阳钼业等企业纷纷建立商业收储基金自救。2016年4月，国家拟以7.3万元/吨收储1万吨钨精矿，占2015年总产量的8%。

未来，《稀有金属管理条例》有望出台，行业管理上升至国务院层面，且政策具有法律效力。我们预期一系列的措施及政策预期将有助于钨价上涨，改善供需格局。

未来看点：上游重在供给收缩，下游硬质合金产业升级时不我待。由于伴生矿的超采以及废钨回收不计入总量控制计划，近几年中国钨超采现象严重。上游供给端，政府有望严控钨伴生矿供给，废钨回收有望纳入总量控制计划，从而使得整个上游的钨供给端得到有效改善。

下游应用端，随着国内高端装备行业发展，国内硬质合金占比有望逐步提升，达到欧美发达国家平均水平，同时生产高附加值的硬质合金是未来硬质合金产业发展的核心关键。建议关注钨上下游一体化、深耕高端深加工的企业。重点推荐：章源钨业，中钨高新，厦门钨业，广晟有色。