注册制改革授权今起施行落地仍需时日

3月1日，作为授权改革的起始日期，中国资本市场注册制改革迎来关键时点。

2015年12月9日，国务院第115次常务会议讨论通过了《关于授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用〈中华人民共和国证券法〉有关规定的决定（草案）》。2015年12月27日，第12届全国人民代表大会常务委员会第18次会议审议通过《关于授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用〈中华人民共和国证券法〉有关规定的决定》，授权国务院对拟在上海证券交易所、深圳证券交易所上市交易的股票的公开发行，调整适用《中华人民共和国证券法》关于股票公开发行核准制度的有关规定，实行注册制度，具体实施方案由国务院作出规定，报全国人大常委会备案。此决定的实施期限为2年，决定自2016年3月1日起施行。

循序渐进

施行时间已到，但券商投行人士指出，注册制改革授权是3月1日，并不是说注册制3月1日就将实施。这标志着推进股票发行注册制改革有了明确的法律依据，这是注册制落地的第一步。

此前，证监会已就注册制改革问题作过多次解释。

2015年12月27日，证监会就曾表示，将依照全国人大的授权决定，认真落实国务院关于实施股票发行注册制改革的工作要求，抓紧做好配套规则的制定等工作，积极稳妥、平稳有序地推进注册制改革。

在2016年1月8日召开的新闻发布会上，证监会进一步阐述称，3月1日是指全国人大授权决定2年施行期限的起算点，并不是注册制改革正式启动的起算点，改革实施的具体时间将在完成有关制度规则后另行提前公告。

1月13日，证监会新闻发言人强调，注册制改革是一个循序渐进的过程，不会一步到位，对新股发行节奏和价格不会一下子放开。

2月26日，证监会表态称：“全国人大作出的授权决定，为启动注册制改革的技术准备工作提供了法律依据。证监会将按程序研究制定专门的部门规章、信息披露准则和规范性文件，系统构建注册制的规则体系。这一工作需要一个较长的时间过程。在此过程中，证监会将与市场各方充分沟通，凝聚共识，形成改革合力。在此之前，新股发行受理和审核工作的规则不变、程序不变。”

短期阵痛

显然，注册制改革影响深远，牵动着市场各方的心。

中欧陆家嘴国际金融研究院执行副院长刘胜军撰文指出，注册制改革有两大衡量标准，缺一不可：一是从实质性审查改为合规性审核；二是取消对新股发行节奏、时间、价格的所有限制。

虽然说“注册制改革是一个循序渐进的过程，不会一步到位，对新股发行节奏和价格不会一下子放开”，但刘胜军质疑：“如果真是这样，还能称为注册制吗？改革一定会有阵痛，我们不能一味地‘叶公好龙’，既要收获改革的红利又要‘无痛手术’。”

刘胜军认为，现在投资者总习惯于把“扩容”视为利空，那只能说明当前的股价太高了。既然是泡沫，其实总有被挤出的一天。因此，增加股票发行导致股价下跌，本身就是市场价格回归合理的一个过程。因此，注册制改革不是增加IPO供给，而是让市场决定IPO供给多少才合理。

注册制改革即使导致股价下跌，也是价格发现的合理过程。而且，只有痛下决心搞注册制改革，中国股市才能告别低水平重复。注册制改革是短期阵痛，长期利好。

证监会发审委专职委员卢雄鹰则强调要减少市场波动，他认为，注册制改革要契合国情。我国的根本制度是有管理的市场经济，注册制改革需要服从基本的制度，注册制下依然需要采取适度管控发行节奏等做法，与宏观调控协调一致，减少经济与市场的剧烈波动。

制度建设

西南证券认为，全国人大常委会通过的“注册制授权决定”指出，这个适用规定有效期为2年，这也就意味着A股将在2年时间内落实完善各项注册制的配套措施。

这些相关的配套措施需要涵盖3个方面的内容：严格的退市制度、违规处罚制度、中小投资者保护制度（集体诉讼制度）。只有这3个方面的制度建设做好了，A股才能做到有进有出、有奖有罚，才能真正成为一个有效发展的健康市场。

首先，严格的退市制度是注册制完善实施的必要条件。

注册制的本意是要让市场来决定企业的估值和价值。如果退市制度得不到严格执行，那么A股就会成为企业不断累积的堰塞湖，不断增加的企业数目迟早有一天会把堤坝冲垮。而且，如果退市制度得不到严格执行，那么上市节奏也就必须被控制，注册制就成为名存实亡。

实际上，在实行了注册制的主要成熟市场中，都有一套严格的退市制度，每年都有大量达不到上市标准或者对股价不满意的企业或被动或主动地进行退市，从而使得整个市场保持“优胜劣汰”的有效性和充足的流动性。

其次，注册制需要建立严厉的违规处罚制度。

我国证券市场经过25年发展，但IPO信息披露依然不够规范，与推行注册制改革还有一些不相适应的方面。

再次，注册制需要建立完善的投资者保护制度。

A股投资者构成以散户为主。对上市公司违规行为惩罚的初衷是为了实现证券市场动态机制的平稳运行，促进市场资源的优化配置。由于公司中中小股东或散户所持有的股份少，对公司的经营管理并没有话语权，而当由于大股东作出的失误决策或者违法行为影响到公司利益时，小股东和部分散户却要一起承担这种后果。

保护散户投资者需要建立集体诉讼制度。在我国证券市场上，投资者的知情权、参与权、监督权和求偿权等并不能得到有效满足，虚假陈述、操纵利润等违规现象时有发生，非法回购公司股票、内幕交易、关联交易屡见不鲜，而我国现有的处罚力度主要是行政及刑事法律处罚为主，忽略民事处罚，这样既不能对违规者起到足够的威慑作用，又不能使投资者的损失得到有效的补偿。

中国社科院金融所金融市场研究室副主任尹中立表示，目前监管层需要加强证券执法，让造假者得到应有的惩罚并产生必要的敬畏之心，贸然推行注册制就相当于为诈骗者提供公开且合法的行骗机会。

此外，还要完善上市公司治理结构，强化董事的信托责任。要让全体董事们为不合理的圈钱行为承担个人责任。要大力发展机构投资者。机构投资者占主导才能使股票市场的定价更理性，这是实行股票发行注册制的必要条件之一。

不过，卢雄鹰认为，注册制改革不能拘泥于所谓的前提条件，而应把这些前提条件视为改革的重要组成部分，予以同步协调推进。

总体来看，要实行注册制，目前还有相当长的路要走。

先行试点

中央财经大学中国企业研究中心主任刘姝威发文建议，股票发行注册制改革先进行试点，在全部由机构投资者构成的市场试行。

目前股票发行注册制仅在新三板（全国中小企业股份转让系统）实施试行。新三板仅限于机构投资者参与交易。企业拥有在新三板持续3年的挂牌记录，符合在上交所和深交所的上市标准并经专家团队审核，公示1个月无异议后，方可转入上交所和深交所交易。

目前，部分准备IPO的企业有在新三板挂牌的经历。以后在上交所和深交所上市的企业都要先在新三板挂牌3年。经过3年挂牌，投资者对企业有较充分的了解，然后，择优进入上交所和深交所。