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厦门钨业（600549）：上游收购取得进展继续推进做强钨板块战略

上游并购取得进展，钨精矿产量或将大幅提升。江西巨通拥有江西省武宁县大湖塘南北区钨矿采矿权，江西巨通参股子公司九江大地拥有江西省修水县杨师殿铜钼多金属矿普查探矿权，九江大地全资子公司昆山公司拥有江西省修水县昆山钨矿采矿权（无生产）。本次收购最大的看点是大湖塘钨矿，作为世界最大的钨矿，探明的资源储量93.23万吨（南区WO3金属量31.09万吨，平均品位0.176%；北区WO3金属量62.25万吨，平均品位0.179%），钨精矿年产量700吨（南区开采规模4200吨/年，北区开采规模2400吨/年）。由于储量的增加，大湖塘钨矿正在重新编制大规模开发的开发利用方案和可研报告，并对采矿证进行变更，待采矿证变更并取得开采配额后，钨精矿产量将有大幅增长（南区开采规模增至5000吨/年，北区开采规模增至20000吨/年）。

权益储量有望增长，不排除增储的可能。收购完成后，公司主力矿山将从由3个（宁化行洛坑钨矿、都昌杨楚山钨钼矿、洛阳豫鹭矿业）增加至4个，钨资源权益储量将增加30.17万吨至97.44万吨。目前大湖塘钨矿的开发勘探仍在进行中，我们认为不排除后续仍有增储的可能。

限制开采品种，价格下行空间有限。钨是中国的优势资源，属于国家限制开采品种。2015年受到需求持续低迷的影响，钨精矿价格大幅下跌，目前白钨精矿价格（含税）跌至64000元/吨，已经跌破大部分企业的生产成本（厦门钨业2015年一季度自采矿成本50200元/吨）。由于钨属于限制开采品种，且价格和成本已经倒挂，我们预计价格继续下行的空间有限。同时，洛阳钼业于2015年7月设立30亿元钨商业收储基金用于国内商业收储，收购规模约4.6万吨，折合国内2014年产量的1/3，我们认为收储有助于减少市场供应量，提振价格。

盈利预测及评级：本次收购有利于提高公司资源储量，提升钨精矿自给率。但是由于矿区尚处于大规模开发的前期，后续开采存在不确定性，短期对业绩影响有限。暂不考虑本次收购对公司的影响，预计公司15-17年EPS0.20元、0.28元、0.30元，维持“增持”评级。