军改落地需求持续释放 狩猎结构性机会

经历2013-16牛熊，军工板块市值已生质变。2013-16年历经牛熊，军工行业市值大幅扩张（所有行业中扩张幅度第三）。截至2016三季度末，十大军工集团下属上市公司总市值已达1.5万亿，如果将民参军公司市值考虑在内接近2万亿元，在A股占比接近4%，小行业变大行业。

2017是军工投资是外部不确定性和内部改革的共振。外部：英国脱欧、意大利公投、特朗普胜选等系列事件反映出世界格局正开始发生调整，尤以特朗普新任美国总统将给包括中国在内的世界局势带来巨大不确定性，进而深刻影响我国的战略布局。内部：一方面军队改革有望于2017完成并以新的框架运行，意味需求端将逐步进入新的稳态而得以释放；另一方面，军工行业做为2016年末中央经济工作会议定调的七大要求迈出实质性步伐的混改领域之一，有望进一步释放出巨大的改革红利。

但“贵”仍是制约2017年军工股上行的不可忽视的阻力。市值大幅扩张后行业估值中枢再大幅上台阶难度增大；且支撑军工高估值的核心逻辑之一资产注入正发生分化和弱化，我们测算十大军工集团全部资产证券化的合理市值约1.5万亿元，而当前市值在整体上pricein了这一预期。低估值、小市值是军工投资的最佳起点，“贵”仍是阻碍2017年军工大幅上行的最大难题。

蛰伏于新变化之中，狩猎结构性机会。需求端军备建设向远程化信息化方向发展，且随军改落地需求将释放；传统供给端，国企混改力度加大，军工资产继续证券化但内部分化；新供给端，民营企业竞相涌入缔造新成长，实力强劲的民营企业有望更进一步；而军用高技术向民用溢出持续带来巨大经济效益。

军工个股将是上述逻辑的叠加演绎。甄选内生景气+外延预期+估值合理标的：中航机电、四川九州、振华科技、四创电子；国企改革角度推荐中国重工、四川九州；民参军领域建议关注：奥普光电、景嘉微、新研股份、耐威科技。

风险分析：（1）军改落地慢致军品订单及项目阶段性放缓。（2）新技术研发、新产品量产的进度低于预期。（3）国企改革进度不及预期。